Unicaja-Liberbank: la ecuación de canje volverá a ser el punto “crítico” de las negociaciones

Las acciones de Liberbank subían un 3% a media sesión, mientras que las de Unicaja se anotaban un 3,3% a la misma hora después de que ayer los consejos de administración de ambas entidades diesen el visto bueno para avanzar en las negociaciones para una fusión, contratar asesores externos (legal y financiero) y realizar la due dilligence.

La idea es alcanzar un acuerdo rápido, de manera similar a la operación de CaixaBank y Bankia, señala Rafael Alonso, analista de Bankinter, en un informe en el que recuerda que la integración de Unicaja y Liberbank daría lugar a la quinta entidad en España por volumen de activos (108.000 millones de euros), un beneficio anual conjunto de 102 millones en la primera mitad del año (61 millones Unicaja y 41 millones Liberbank) y una red de 1.607 oficinas (1.028 y 579 respectivamente) con 9.942 empleados (6.274 y 3.668).

A priori, “la operación tiene sentido estratégico (escala y diversificación) y financiero (eficiencia y rentabilidad) pero la clave está en los detalles”, señala el experto, que apunta a que las sinergias de costes podrían situarse entre 150 y 170 millones de euros y el objetivo de RoTE entre el 6,0% y el 7,0%. También dependerá del plazo de ejecución, quizás en 2023 y el precio ofertado por Liberbank y la ecuación de canje resultante en títulos de Unica (“no habría pago en cash según nuestras estimaciones”, apunta el analista).

A los precios actuales, la capitalización bursátil de Liberbank representa aproximadamente el 0,68x de Unicaja por lo que técnicamente se produciría una fusión por absorción de Liberbank que controlaría alrededor del 36,0% del grupo resultante. “Este aspecto es crítico porque al parecer, las negociaciones de fusión se truncaron en 2019 por las desavenencias sobre la ecuación de canje”, recuerda Alonso. En aquel entonces Liberbank pretendía una participación de entre el 44% y el 45% del nuevo grupo, pero Unicaja no quería bajar del 60%.

El analista de Bankinter destaca que la rentabilidad (RoE) de ambas es “baja” (3,1% Unicaja; 2,6% Liberbank) y cotizan con múltiplos de valoración similares (P/VC 0,25x Unicaja; 0,22x Liberbank) e inferiores a la media sectorial (P/VC 0,3/0,4x). La ratio de capital de ambas se sitúa en el rango alto del sector (CET 1~14,4% en UNI & ~14,0% en LBK), con una ratio de morosidad ~4,5% en Unicaja y 3,1% en Liberbank (inferior a la media sectorial).

“Si la operación sale adelante, estimamos una mejora en el P/VC del nuevo grupo hasta ~0,30x – equivalente a un Precio Objetivo preliminar de ~0,78 euros por acción para Unicaja (+16,4% de potencial) y ~0,33 euros por acción para Liberbank que sería el principal beneficiado teórico de la operación (+32,0% de potencial)”, destaca Alonso.

No obstante, “nuestra estrategia de evitar el sector no ha cambiado porque los fundamentales (tipos de interés, márgenes, ROE, etc..) se mantienen prácticamente inalterados, el entorno macro es desafiante y los accionistas de Liberbank recibirían una prima teórica (¿25%/30%?) en acciones de Unicaja (sin contraprestación en cash)”, concluye el analista de Bankinter.

Acceda a la versión completa del contenido