¿Qué esconde la altísima demanda por la deuda pública europea (y española)?

España atrajo más de 130.000 millones de euros para una sindicación a 10 años en enero, la segunda operación récord en 12 meses. En febrero, una venta italiana a 10 años atrajo 108.000 millones de euros en órdenes, superando un récord establecido el verano pasado. Grecia también ha atraído una fuerte demanda con su nueva deuda a 30 años, la primera emisión de este tipo desde la crisis financiera.

Las carteras de pedidos sobredimensionadas han ayudado a las oficinas de deuda pública de los países a asegurarse unos costes de endeudamiento más favorables, pero también han hecho más voluble el proceso de “creación de libros”, y más complicado juzgar si los pedidos reflejan realmente la demanda de los bonos.

“Antes, la cartera de pedidos se consideraba un indicador razonable de la demanda”, señala Lyn Graham-Taylor, estratega de tipos de Rabobank, a FT. El tamaño de las carteras de pedidos comenzó a aumentar en 2017, dijo, pero “se disparó” en 2020 y en lo que va de año, alcanzando “cifras francamente ridículas”.

En toda la eurozona, la relación media entre oferta y cobertura de las sindicaciones -una medida estándar de la demanda- se disparó en torno al 40% en 2020 en comparación con el año anterior, y se ha disparado aún más este año, según las cifras recopiladas por Rabobank.

La demanda del sector privado de deuda pública de la eurozona está respaldada por un amplio programa de compra de bonos del Banco Central Europeo (BCE), que ha absorbido 760.000 millones de euros. Pero parte del aparente interés de los gestores de fondos por estas operaciones resulta efímero. Tanto en las operaciones italianas como en las españolas de principios de año, alrededor de la mitad de los pedidos huyeron del libro cuando las agencias de deuda pública buscaron costes de préstamo más baratos.

Varios banqueros consultados por el diario británico explican que los pedidos de los hedge funds son particularmente sensibles a los cambios de precios, ya que pueden tener como objetivo revender los bonos rápidamente con un beneficio en el mercado abierto.

Estos colapsos dejan a los banqueros trabajando en los teléfonos para reconfirmar y luego reasignar las órdenes, alargando la duración de la operación. También han añadido presión a los gestores de las ofertas posteriores para entender cómo reaccionarán los compradores a los nuevos precios.

“Los pedidos principales sugieren que los emisores pueden endurecer bastante los precios, pero parte de la demanda sigue siendo muy sensible y caerá si los precios se endurecen”, apunta Kerr Finlayson, jefe del grupo de prestatarios frecuentes de NatWest Markets.

“No se puede decir que porque se tenga una cartera de 100.000 millones de euros se pueda fijar el precio que se quiera. Hay que equilibrar el ‘comprar y mantener’ de alta calidad frente al dinero rápido”.

Deuda sindicada

Los gobiernos europeos recaudaron una cantidad sin precedentes de 3,6 billones de euros en deuda en 2020, según la Asociación para los Mercados Financieros en Europa. Aunque las subastas siguen siendo la herramienta dominante para el endeudamiento de los gobiernos, las sindicaciones permiten a los tesoros nacionales emitir mayores volúmenes de deuda y les han ayudado a satisfacer las demandas de financiación de la respuesta de Covid-19.

La proporción de deuda emitida por sindicación aumentó el año pasado. Mientras tanto, la emisión a través de subastas se ha enfrentado a los límites de la capacidad de los bancos para actuar como creadores de mercado, manteniendo los bonos en sus libros hasta que puedan venderlos a los inversores.

Cuando las operaciones de sindicación atraen más pedidos que bonos para vender, los inversores se asignan un porcentaje de la cantidad por la que pujan. Algunos inversores han inflado sus pedidos para asegurarse de que se quedan con la cantidad que necesitan, reconocen banqueros y analistas.

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