El Tribunal Constitucional de Alemania dará este martes su veredicto sobre si el programa de compra de deuda pública lanzado por el Banco Central Europeo (BCE) en 2015, denominado PSPP por sus siglas en inglés, se ajusta a la legalidad germana y por lo tanto si el Bundesbank puede seguir tomando parte en el mismo o si es necesario introducir alguna limitación a la intervención del banco central, que podría ver así recortada su potencia de fuego en mitad de la mayor crisis desde la II Guerra Mundial.
El caso, planteado hace casi media década por un grupo de empresarios y académicos germanos que consideraban que el BCE había sobrepasado los límites de su mandato, ha desatado cierto nerviosismo en los mercados, a pesar de la opinión generalizada de que los jueces alemanes no darán una opinión contraria a la ya favorable expresada por el Tribunal de Justicia de la Unión Europea (TUE) en diciembre de 2018.
El programa de compra de deuda pública PSPP, lanzado por Mario Draghi en marzo de 2015, recibió el espaldarazo del TUE en diciembre de 2018 a consultas del Constitucional de Alemania al considerar que no excedía el mandato del BCE y se encuadra en el marco de la política monetaria, así como al declarar que la compra de bonos soberanos por parte del BCE no incumplía la prohibición de la financiación monetaria, que impide que el BCE conceda ningún tipo de crédito a un Estado miembro.
No obstante, el Tribunal de Karlsruhe deberá ahora pronunciarse en lo que concierne a si dicho programa del BCE y las salvaguardas contempladas en el mismo, como la limitación de la clave de capital o de emisor, se ajustan a la legalidad alemana y por lo tanto si el Bundesbank, que sí está sujeto a las decisiones del Constitucional de Alemania, puede seguir participando como hasta ahora en el mismo o son necesarios ajustes en el programa.
A pesar de que el consenso de analistas considera improbable que el Alto Tribunal alemán enmiende la decisión del TUE sobre la legalidad del programa de compras, desde Nordea advierten de que «no se puede descartar la posibilidad de un fallo adverso», subrayando que una interpretación restrictiva «tiene el potencial de golpear fuertemente a los mercados financieros en el corto plazo».
«Desde la perspectiva de los mercados financieros, la decisión del Constitucional de Alemania supone un evento altamente asimétrico. Una decisión favorable sobre las compras probablemente no tendría un impacto particularmente grande, pero una decisión restrictiva podría causar movimiento adversos considerables», advierten.
Asimismo, la complejidad de la decisión de la Corte alemana y sus potenciales repercusiones ha ido en aumento, después de que el Tribunal decidiese en marzo posponer su dictamen, dando lugar en este periodo de tiempo a que el BCE haya desvelado su nuevo programa de compras de emergencia por la pandemia de Covid-19, denominado PEPP, cuyos límites son mucho más flexibles que los establecidos para el PSPP.
De este modo, en principio no se espera que la decisión de los jueces alemanes tome en consideración este nuevo programa, por lo que su decisión se ceñiría exclusivamente al PSPP, lo que dejaría abierta la posibilidad de que el último programa de compras del BCE sea llevado a su vez ante los tribunales de manera separada.
Por su parte, el economista jefe de Berenberg, Holger Schmieding, confía en que no haya una sentencia desfavorable, aunque advierte de que habrá que prestar atención en las posibles condiciones para las compras del BCE que pudiera plantear el Constitucional germano, «que podría dificultar que el banco usara flexible y eficientemente esta herramienta».
Asimismo, Aitor Méndez, analista de mercado de IG, considera que el hecho de que el Constitucional alemán se pronunciase contra la compra de bonos del BCE supondría «un golpe muy duro de asimilar para los mercados, especialmente para el euro y la deuda pública». «Podríamos decir que el gran cisne negro de la pandemia del Covid-19 habría comenzado a reproducirse», añade.
En este sentido, los analistas de Nordea señalan que en el caso de limitarse a opinar sobre el PSPP es poco probable que el veredicto del Tribunal alemán sea muy restrictivo, mientras que la decisión podría ser más compleja en el caso de que tomase en cuenta el programa PEPP, ya que muchas de las salvaguardas presentes en el PSPP se han relajado considerablemente en este caso.
«Un veredicto restrictivo plantearía cuestiones difíciles sobre el futuro de los planes de compra de bonos del BCE», advierten desde el banco escandinavo, puesto que se pondría en duda la participación del Bundesbank en los programas.
Asimismo, la entidad advierte de que en el caso hipotético de que el TUE se viera obligado a pronunciarse también sobre la legalidad del PEPP, la incertidumbre sobre posibles limitaciones de su ámbito de actuación podrían restarle eficacia y, por lo tanto, repercutir en las primas de riesgo de los países más vulnerables de la zona euro, como Italia o España.
En este sentido, el economista jefe de Berenberg advierte de que cualquier opinión restrictiva podría ser vista como una limitación de la flexibilidad del BCE para recurrir al PEPP, lo que afectaría a la percepción del mercado sobre la eficacia de esta nueva herramienta e incluso no descarta que el Tribunal de Karlsruhe busque limitar el nuevo programa de alguna manera.
De hecho, los analistas de Nordea apuntan que la proximidad del veredicto del Constitucional alemán ha podido pesar sobre el Consejo de Gobierno del BCE, reunido el pasado jueves, a la hora de no introducir cambios en sus programas de adquisición de deuda.
Por su parte, desde IG, Aitor Méndez apunta que si bien en la práctica los QE podrían seguir adelante sin las compras del Bundesbank, eso reduciría sustancialmente las cuantías de unos programas, mientras que «el mensaje a nivel político sería demoledor» y, por efecto contagio, se dispararía la rentabilidad de las obligaciones europeas.
«Además, estaría atando de pies y manos a un BCE que ya no anda especialmente sobrado de herramientas que utilizar ante eventuales crisis, aparte de que su credibilidad como institución quedaría totalmente cuestionada», añade el experto, advirtiendo de que, como ya sucediese en 2008-2009, «una crisis global podría acabar evolucionando en una nueva crisis del euro», con las primas de riesgos disparadas en un contexto en los que los estados no hacen más que incrementar su endeudamiento.
«La situación es compleja de por sí, y la decisión del Constitucional alemán podría elevar lo delicado de la situación a cotas nunca antes vistas», advierte.
No obstante, el economista jefe de Berenberg confía en que «los jueces alemanes probablemente saben que, bajo las circunstancias actuales, un veredicto excesivamente restrictivo puede provocar graves turbulencias en la zona euro». «Los jueces no viven aislados en un vacío político y tienden a ser conscientes de las potenciales consecuencias de sus decisiones», apostilla Schmieding.
