Factores de vulnerabilidad de la economía española

Tribuna Especial 26 Aniversario

Factores de vulnerabilidad de la economía española

"Es momento de reflexionar sobre algunos elementos de potencial vulnerabilidad financiera que persisten en la economía española y que requieren ser objeto de una permanente y prioritaria atención".

Domingo García Coto

España acumulará al cierre de 2017 dieciocho trimestres consecutivos de crecimiento del PIB real, una marca más que reseñable para una economía que hace apenas cinco años se encontró al filo de la sostenibilidad financiera. La brillantez y solidez de la recuperación ha sorprendido a la gran mayoría de los principales analistas nacionales e internacionales por un dinamismo basado tanto en componentes externos (exportación e inversión extranjera) como internos (consumo privado).

Es lícito felicitarse por estos logros pero también es momento de reflexionar sobre algunos elementos de potencial vulnerabilidad financiera que persisten en la economía española y que requieren ser objeto de una permanente y prioritaria atención. A ellos dedicamos estas líneas con motivo del aniversario de El Boletín, publicación que, desde su inicio hace ahora 26 años, se ha caracterizado por una cobertura especializada y rigurosa de las materias económicas y financieras.

El primer aspecto a tener en cuenta es la brecha entre ahorro e inversión de la economía española que durante ciertos periodos de los últimos 30 años ha actuado como un indicador adelantado de futuros problemas de sostenibilidad financiera. En los últimos cinco años, tanto el ahorro interno total como la inversión del conjunto de la economía, que durante los años previos al estallido de la crisis alcanzaron niveles muy bajos el primero y muy elevados el segundo, han tendido a la estabilización y se han aproximado a los niveles medios de la eurozona. La brecha entre ambos es hoy positiva a favor del ahorro, lo que significa que España ha dejado de necesitar flujos de ahorro nuevos procedentes del exterior. Es una buena noticia pero no debemos perder de vista dos peligros potenciales que subyacen al ahorro agregado de la economía: el desahorro público y la reducción de la tasa de ahorro de los hogares. Los periodos de déficit fiscal que se han mantenido durante la crisis no son sostenibles y continuar en esa línea puede implicar en el futuro caídas importantes del nivel de actividad económica como nos indican los modelos macroeconómicos vigentes. Para los próximos años se requieren planes fiscales con tasas de ahorro público positivas y sostenidas. También la evolución de la tasa de ahorro de los hogares reclama atención preferente para evaluar si su desaceleración forma parte de una tendencia o es una corrección puntual como reacción a la demanda no satisfecha durante la crisis.

El segundo elemento de vulnerabilidad es el endeudamiento tanto privado como especialmente público. La deuda privada en España (familias y empresas) ha descendido de forma notable desde 2010, pero su nivel todavía sigue siendo elevado (166% del PIB en 2016) en relación a ciertos umbrales de referencia (133% del PIB establecido por las autoridades de la eurozona) que actúan como señal de alerta. Más preocupante es nuestro nivel de deuda pública alrededor del 100% del PIB, que representa un factor claro de vulnerabilidad financiera ante cambios en el sentimiento inversor ya que implica unas necesidades de financiación elevadas del sector público y limita el margen de actuación de la política fiscal en un eventual escenario de desaceleración. Es muy relevante proseguir con el desendeudamiento del sector privado y, como se ha comentado anteriormente, tender hacia un saldo fiscal positivo del sector público. El escenario de tipos de interés de la deuda tanto pública como privada ha sido muy favorable estos últimos años y es previsible que lo siga siendo en los próximos. Una eventual subida moderada de los tipos de interés tendría un impacto muy gradual sobre las familias y empresas y, especialmente, sobre el coste de la deuda pública como consecuencia de la elevada vida media de la misma, actualmente en los 7 años de promedio.

El tercer elemento de vulnerabilidad está reflejado en el ratio de Posición de la Inversión Internacional (PIIN) de la economía española, que mide la diferencia entre los compromisos financieros de la economía española frente al exterior (en términos más rigurosos todos los pasivos financieros de la economía española frente al exterior) y los activos financieros en el exterior de las empresas y familias españolas (en este caso los activos financieros exteriores de la economía española). Pues bien, la diferencia a favor de los compromisos financieros frente al exterior de la economía española en relación a nuestro PIB se sitúa en un 85,7% al cierre del año 2016 y es uno de los más elevados entre las principales economías desarrolladas de nuestro entorno. Ejemplifica de manera cristalina nuestra dependencia del ahorro exterior y la enorme relevancia de preservar la confianza de los inversores internacionales para garantizar la obligada apelación, amplia y recurrente, a los mercados de capitales internacionales.

La corrección del desequilibrio exterior en términos de PIIN es mucho más lenta y paulatina que el de otras variables como por ejemplo el déficit de balanza corriente. La PIIN española permanecerá elevada durante los próximos años pero debería reconducirse a largo plazo hacia niveles comparables a otras economías centrales de la eurozona. Para ello es necesario preservar las condiciones para mantener un diferencial positivo de la brecha entre ahorro interno e inversión y saldos positivos recurrentes de la balanza por cuenta corriente. Para mitigar esta vulnerabilidad, así como las otras mencionadas, el saneamiento estructural de las cuentas públicas y la mejora del crecimiento y la competitividad de la economía son factores que ayudarían sobremanera.

Por Domingo J. García Coto,

Director del Servicio de Estudios de BME

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